Глобальный капитал имеет свои привычки. Он тяготеет к ликвидности, институциональному комфорту и знакомым юрисдикциям. Десятилетиями это означало развитые рынки — Нью-Йорк, Лондон, Токио. Позже — крупные развивающиеся экономики вроде Китая, Бразилии или Индии.
Но циклы движения капитала меняются. Вместе с ними меняются и возможности.
Сегодня многие развитые рынки уже зрелые, сильно зарегулированные и во многом полностью оценённые рынком, а порой и сильно переоцененные. Даже крупнейшие развивающиеся экономики тщательно изучены аналитиками и в значительной степени находятся под контролем институциональных инвесторов. В результате рыночные неэффективности — главный источник сверхдоходности — заметно сократились.
Чтобы понять, где может возникнуть асимметрия возможностей, инвесторам нужно смотреть на более ранние стадии экономического цикла.
Именно здесь на сцену выходят пограничные рынки (frontier markets).
Что такое пограничный рынок
Пограничный рынок — это не просто «бедная» или нестабильная страна. Это юрисдикция, находящаяся на более раннем этапе финансового и институционального развития.
Финансовые рынки здесь могут быть неглубокими. Инфраструктура часто ещё только формируется и расширяется. Институциональные правила и система управления находятся в процессе улучшения, но ещё не полностью устоялись. Иностранный капитал присутствует выборочно, а не доминирует.
Пограничные рынки — это экономики ранней стадии, переживающие структурные изменения. И именно эта ранняя стадия делает их интересными. Когда структурные изменения уже заметны — но ещё не полностью отражены в ценах активов — появляется возможность.
Почему пограничные рынки важны сейчас
Глобальная экономическая среда меняется таким образом, что всё большее значение получают юрисдикции ранней стадии развития.
Энергетическая безопасность снова стала стратегическим приоритетом. Цепочки поставок критически важных минералов и сырья пересматриваются. Производство диверсифицируется через nearshoring и регионализацию. Порты, логистические узлы и вторичные города приобретают всё большее значение по мере перестройки глобальных цепочек поставок.
Эти изменения не ограничиваются только устоявшимися рынками. Они формируют новые центры экономической гравитации — зачастую в странах, которые раньше практически не привлекали внимание институциональных инвесторов.
Одновременно развитые экономики сталкиваются с более медленным ростом, сжатием доходностей и растущей долговой нагрузкой. Во многих зрелых экономиках цены на активы отражают десятилетия притока капитала и монетарного стимулирования.
Когда доходность в насыщенных рынках снижается, капитал начинает искать новые направления.
И очень часто пограничные рынки оказываются именно на пересечении этого переходного этапа.
Цикл движения капитала
Рынки, как правило, проходят несколько стадий развития.
На пограничной стадии ликвидность ограничена, а воспринимаемый риск высок. Институциональные инвесторы присутствуют в небольшом количестве. При этом структурные драйверы — инфраструктурные инвестиции, демографический рост или разработка природных ресурсов — уже могут существовать, но остаются недооценёнными.
По мере того как эти факторы становятся более очевидными, иностранный капитал начинает поступать активнее. Улучшаются кредитные рейтинги. Страны включаются в глобальные индексы. Инфраструктура развивается. Цены на активы начинают быстро переоцениваться. Это уже стадия развивающегося рынка.
В конечном итоге финансовые рынки углубляются, регулирование стабилизируется, а ценообразование становится более эффективным. Экономический рост замедляется, доходности нормализуются. Это стадия развитого рынка.
Наибольшая асимметрия возможностей часто возникает на переходе от пограничного рынка к развивающемуся, когда структурные изменения уже реальны, но институциональный капитал ещё не пришёл в полной мере.
Уроки истории
В начале 1990-х годов Вьетнам почти не присутствовал в глобальных инвестиционных портфелях. Однако структурные реформы и экспортно-ориентированный рост уже начались. Инвесторы, вошедшие на раннем этапе либерализации, получили выгоду от роста, который позже стал очевидным для всего мира.
В начале 2000-х Дубай трансформировался из регионального торгового центра в глобальный логистический и финансовый узел. До прихода крупного международного капитала земля и недвижимость оценивались исходя из локального спроса, а не из глобального позиционирования. Переоценка произошла позже.
В период 2003–2007 годов Казахстан пережил быстрый рост стоимости активов, когда мировые инвесторы начали осознавать масштаб его энергетических ресурсов. До этого дефицит капитала создавал значительные ценовые диспропорции.
Во всех этих случаях ключевым фактором была не спекуляция.
Главным было время входа — инвестирование в момент структурного перехода, а не после того, как рынок получил институциональное подтверждение.
Вопрос риска
Пограничные рынки высокорискованы.
Политическая волатильность, колебания валют, проблемы управления и ограниченная ликвидность — всё это реальные факторы. Юридическая проверка активов крайне важна. Горизонт выхода из инвестиций может быть более длинным. Капитал должен быть структурирован аккуратно.
Но риск не является бинарным.
Его можно анализировать, оценивать и диверсифицировать между различными юрисдикциями. Во многих случаях больший риск заключается в том, чтобы входить уже после того, как переоценка активов произошла — когда ранняя асимметрия возможностей исчезла.
Полностью игнорировать пограничные рынки может казаться консервативным подходом. На практике это означает концентрацию капитала исключительно в насыщенных экономиках с ограниченным структурным ростом.
Почему инвесторам стоит смотреть на пограничные рынки
Потому что движение капитала циклично.
Потому что структурные изменения начинаются задолго до того, как о них начинают писать в заголовках новостей.
Потому что демографический рост, инфраструктурные инвестиции и освоение природных ресурсов часто происходят именно там, куда глобальный капитал сначала не обращает внимания.
Пограничные рынки подходят не каждому инвестору. Они требуют терпения, дисциплины и работы на месте. Но именно на этой стадии цикла капитала рыночные неэффективности ещё значительны — и раннее позиционирование может иметь решающее значение.